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Wird Yellen die beste Zentralbankchefin aller Zeiten?

Die Fed-Chefin kann jetzt die Geldpolitik richtig einstellen – oder scheitern und die USA in eine Rezession schicken.

Von Bo Bejstrup Christensen, Chefanalyst bei Danske Invest

Ehrlich gesagt – ich weiß es nicht! Aus dem einfachen Grund, dass ich nicht alle früheren Zentralbankchefs und ihre Resultate kenne. Doch die Frage ist nicht weniger relevant (falls Sie mich fragen), weil Janet Yellen die Person sein wird, die in den nächsten Jahren bei der US-amerikanischen Geldpolitik den Ton angibt. Die US-Geldpolitik ist eine der wichtigsten Triebkräfte hinter den weltweiten Anleihe-, Aktien-, Devisen- und Rohstoffmärkten. Falls Yellen scheitert, stehen wir als Anleger vor harten Zeiten. Wenn sie aber Erfolg hat, wird der Aufschwung noch viele Jahre andauern und hoffentlich vernünftige Erträge für uns als Anleger abwerfen. Doch kann Yellen diese Aufgabe bewältigen?

Bernanke war der richtige Mann zum richtigen Zeitpunkt
Blicken wir kurz zurück auf das Jahr 2008. Ben Bernanke hatte 2006 die Position von Alan Greenspan übernommen. Greenspan hatte den Posten fast eine Generation lang bekleidet und den Ruf erworben, so etwas wie ein Orakel zu sein. Doch bereits 2007 tauchten die ersten Herausforderungen für Bernanke auf. Und nach nur zwei Jahren auf dem Posten stand die US-Notenbank in voller Krisenbereitschaft, als im Frühjahr 2008 die Investmentbank Bear Stearns gerettet werden musste. Vor seiner ultimativen Herausforderung stand Bernanke erst im September 2008, als der Zusammenbruch von Lehman Brothers das Finanzsystem und die Weltwirtschaft in Richtung Abgrund trieb.

Bernanke war davon überzeugt, dass die Gefahr die größte seit der großen Depression der 1930er Jahre sei und die USA vor einem Kollaps stünden. Falls das Finanzsystem zusammenbrechen würde, würde die nun weitaus stärker von der Verschuldung abhängige US-Wirtschaft – und der Rest der Welt – im Chaos versinken.

Zum Glück war Bernanke der richtige Mann am richtigen Ort. Er hatte praktisch seine gesamte akademische Laufbahn dem Studium der großen Depression gewidmet und war dabei zu zwei Hauptschlüssen gekommen: Zu den Ursachen für die Depression zählten eine Notenbank, die allzu spät und nicht ausreichend genug die Geldpolitik gelockert hatte, sowie eine Bankenkrise, die zum Zusammenbruch von Tausenden von Banken führte.

Das Resultat war eine jahrelange Rezession mit einer Arbeitslosigkeit von 25 Prozent und einem Rückgang auf den Aktienmärkten von insgesamt 85 Prozent. In seinem jüngsten Buch „The Courage to Act“, das in diesem Jahr erschienen ist, wird deutlich, dass Bernanke fest dazu entschlossen war, dafür zu sorgen, dass diese Fehler nicht noch einmal gemacht werden.

Deshalb spielte Bernanke eine ausschlaggebende Rolle an zwei Fronten: Einerseits lockerte die Fed die Geldpolitik in einem unerhörten Umfang, andererseits unterstützte er die Rettung des Bankensystems durch seinen Finanzminister Hank Paulson, als dieser die Banken dazu zwang, weitere Kapitaleinlagen des Staates entgegenzunehmen. Das Resultat ist bis auf Weiteres ein sechseinhalb Jahre langer Aufschwung, Millionen neuer Jobs und eine Arbeitslosigkeit, die sich auf 5 Prozent halbiert hat. Und im Hinblick auf die allermeisten Rettungsaktionen hat der Steuerzahler sein Geld zurückbekommen. Mit Zinsen.

Unterdessen sahen sich die Fed und nicht zuletzt Bernanke selbst scharfer Kritik ausgesetzt, wie etwa 2010, als eine Reihe prominenter Ökonomen und Kommentatoren einen offenen Brief an Bernanke schrieb. Darin erklärten sie, dass eine weitere Lockerung den Dollar in den Keller und die Inflation in den Himmel jagen würde. Das war bekanntlich ein Irrtum. Bernanke war nicht fehlerlos. Doch angesichts der Herausforderungen, vor denen er stand, war er ungeheuer erfolgreich und hat sich einen Platz in den Geschichtsbüchern verdient. Ich gebe es gern zu – ich bin ein großer Fan von Bernanke!

Yellen ist das Hirn hinter der US-Notenbank, die wir heute haben
Mit der Zinserhöhung vom vergangenen Mittwoch schlug die US-Notenbank ein neues Kapitel unter der Leitung von Janet Yellen auf. Die Wirtschaft muss nicht länger so stark gestützt werden und es ist an der Zeit, die Förderung etwas zurückzufahren. Die Kritiker sagen jetzt, dass das Wachstum zu schwach oder die Inflation zu niedrig sei. Darauf reagierte Yellen noch einmal während der Pressekonferenz am Mittwoch, indem sie feststellte, dass es der Wirtschaft gut gehen und noch besser gehen würde, und dass die Löhne und die Verbraucherpreisinflation im Takt mit einer weiter sinkenden Arbeitslosigkeit in Höhe der Zielmarke von etwa zwei Prozent steigen würden. Wir werden sehen, ob sie Recht behält.

Doch die entscheidende Pointe ist die folgende: Die US-Notenbank, die wir heute haben, ist eine völlig andere als die von noch vor 15 Jahren. Damals war Greenspan ein Meister darin, die Märkte mit seiner komplizierten Rhetorik zu verwirren. Informationen von der Fed waren begrenzt und die Inflationsziele waren nicht so klar und deutlich formuliert wie heute. Dass wir heute weitaus mehr Material bekommen, darunter die eigenen Prognosen der Fed und eine Pressekonferenz pro Quartal, ist in hohem Maße das Verdienst von Yellen, die unter der Leitung von Bernanke zuständig dafür war, die Prozesse und die Kommunikation zu verbessern. Und trotz einiger Stockfehler hier und da und auch der ersten Zinserhöhung seit neun Jahren ist es weitgehend Yellens Verdienst, dass wir immer noch niedrige Zinsen und Aktien nahe bei historischen Höchstständen haben. So weit so gut.

Yellen ist die richtige Frau zum richtigen Zeitpunkt
Doch die größte Herausforderung kommt jetzt auf Yellen zu. Zieht sie die Zügel zu schnell und zu stark an, läuft sie Gefahr, das Wachstum zu einem Zeitpunkt zu schwächen, an dem die Wirtschaft immer noch ein wenig Unterstützung braucht. Wartet sie zu lange mit einer Straffung, besteht das Risiko, dass die Inflation plötzlich anzieht und die Fed dazu gezwungen wird, weiter zu straffen, was ernste Folgen für die Finanzmärkte haben und die Wirtschaft in die Rezession schicken könnte. Die Sache wird dadurch nicht einfacher, dass die Geldpolitik mit Verspätung wirkt, weshalb sich der vollständige Effekt der heutigen Maßnahmen erst in ein bis zwei Jahren zeigen wird. Ihr Balanceakt erfordert daher, dass die Geldpolitik und die allgemeinen Finanzbedingungen locker genug sind, um die Wirtschaft in der nächsten Zukunft noch zu unterstützen, dass die Geldpolitik andererseits aber auch so eingestellt wird, dass die Wirtschaft in etwas weiterer Zukunft nicht zu viel Schub bekommt. Der Arbeitsmarkt spielt hier die zentrale Rolle – sinkt die Arbeitslosigkeit zu stark, beschleunigt sich der Anstieg der Löhne, und umgekehrt.

Die gute Nachricht ist, dass Yellen eine Arbeitsmarktexpertin ist. Sie hat sich für eine Strategie entschieden, die kurz gesagt darauf abzielt, jetzt die Zügel leicht anzuziehen und das Tempo etwas später zu steigern. Und obwohl wir meinen, dass wir zu einem späteren Zeitpunkt im Aufschwung darüber diskutieren werden, ob die Fed die Zinserhöhungen zu spät aufgenommen hat und die Zinsen vielleicht etwas stärker hätte anheben sollen, als der Markt derzeit meint, so hat sie den Balanceakt meiner Meinung dennoch sehr gut bewältigt.
Als sie Mittwochabend direkt gefragt wurde, ob es nicht die Zentralbanken seien, die durch die Straffung der Geldpolitik immer Rezessionen verursachen würden, drehte sie die Frage um und sagte, dass es daran liegen würde, dass die Zentralbanken die Straffungen historisch zu spät vorgenommen hätten.

Damit steht es 1:0 für Yellen nach der ersten Halbzeit. Die zweite Halbzeit wird schwerer, doch ich meine, dass sie gute Chancen hat, zu gewinnen. Das Resultat wird die längste Expansion der Nachkriegszeit in den USA sein – und obwohl es die Staatsanleihen in den USA in den kommenden Jahren schwer haben werden, sollte es noch mehrere Jahre lang positive (wenn auch niedrigere) Gewinne bei Aktien geben. Und wer weiß – vielleicht wird Yellen die beste Chefin aller Zeiten, auch wenn Bernanke die Latte sehr hoch gelegt hat. Auf jeden Fall in meiner Welt!
 

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